视讯！震惊！节后的玻璃纯碱到底做些什么！

节后三周，我们以线上交流和线下走访的形式，调研了解了山东、河北、河南、华东和华南等地区的玻璃纯碱产业，从产业角度对玻璃纯碱行情获得了一些新的思考。

玻璃-眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。

今年玻璃最主要的矛盾就是需求，而不是供应。当前，支撑玻璃价格的不是“需求的现实”，而是“需求的预期”，但是预期本身如果不是解药那就是毒药。从年前到年后的过山车行情就很好解释了这一点，预期主导价格，现实证伪预期，

(资料图片)

【可是现实角度，沙河产销不是好过了吗？】我们看到的产销，更多代表了中游向上游拿货的情况，因此近期沙河产销的大起大落，仅仅代表了贸易商的情绪和对现货价底部的自我认知，同时中游很容易出现“羊群效应”。而反应真实的需求情况则是，下游从中游拿货的情况。年后回来，下游的拿货情况毋庸置疑是边际好转的，但是据贸易商反馈同比去年依旧偏弱。同时，华东和湖北的产销一直在水下，也侧面反应了需求的疲软。后续，某全或出政策“移库”，产销或有好转，但也基本定义为情绪盘。

【玻璃今年下游到底怎么了？】今年玻璃下游面临两个问题：其一是订单同比不如往年，其二是大部分下游面临回款差的问题。因此在经历了去年一年弱势行情后，回款差本身导致了部分下游现金流紧张，下游大多按单采购；而订单同比表现又偏弱，下游原片库存压缩。

【那么当前大家在预期什么呢？】等两会更多的政策，等东北、西北天气转暖后的复工，等3-4月的小阳春。这跟年前的预期很像，“现实差那么未来就不会更差了”，但是一定会“更好吗”，一切等现实验证，预计3月玻璃1500-1600的方向将会被确定。

【供应点火计划较多，但是在定价的话语权中，需求主导】玻璃的供需关系的弹性一直都是在于需求，而非供应这个慢变量。其次，供应的冷修和点火，主导的一直都是需求预期的改变。去年行情差的时候，玻璃冷修预期洋洋洒洒给出数十条冷修计划，伴随年底需求回暖，部分也未落地。年后，复产点火三俩条，预期尚有期待的情况下，玻璃复产预期出现，但是也有玻璃线点火后熄火的情况。从玻璃日熔变化的大方向上来看，未来在竣工下滑的情况下，当前的玻璃日熔趋于过剩，因此长期角度玻璃利润较很难给到修复。虽然短期确有日熔增量，但在利润亏损、库存压力、需求博弈的基础上，长期趋势依旧给到日熔下滑的预期。行情则依旧认为是需求主导，换而言之，需求好了哪怕新点了几条又如何呢？

【短期，玻璃确实具备“预期好转下情绪性反弹”的基础，但是趋势性行情还是等待真实需求和预期的共振】结合调研结果来看当前玻璃产业链的中下游：上游库存高位且累库，姑且可以说被交易；中游库存中性，但是部分表现了对于预期的期待，部分则表示了1500的抄底意愿，同时中游非常容易出现“羊群效应”；下游原料库存低位。因此中游和下游都具备补库的空间，如果如两会等因素导致需求出现向好的预期，情绪带动下，价格可以在产销带动下出现反弹。但是下一个问题就是“补库了，需求呢？”我们对于2023年的需求定义一直存在分歧，从近端表现来看，即使前期政策频出，但是需求同比依旧存在问题，因此在高库存、存潜在点火计划的背景下，玻璃如情绪盘打到1560-1600附近可开始布局，确认需求依旧平平之后，策略是逢高做空，一切等待3月分辨，短期反复。

纯碱-“说好的3000，是鸽了还是累鸟”

年前纯碱的行情有多精彩，年后则略显平淡。05基本停滞在2800-3000的震荡区间，09有点希望但总是差一口气。那到底是在蓄力向上还是酝酿风险？

【隐隐约约有听说轻碱好像不行了，真的吗？】从需求反馈来看，节后回来轻碱的需求表现平平，但轻碱的销售存在分化，山东地区甚好，河南和西北出现走弱。①当前轻碱下游原料库存确实偏低，数据显示9月启，轻碱的内需一直维持100-110区间，在7-8月库存消耗后，并未出现集中性的投机补库，这一点与调研结果相互印证。②从下游反馈来看，轻碱节后的需求确实较为平淡，一方面是出口下滑，另一方面则是内需也仅是维持刚需。③山东碱厂的轻碱缺货，原因归结为三个；一是由于山东地区轻碱较为集中(如泡花碱可占产业的60%)，伴随开工季节性上升，采购增加；二是轻碱下游对山东两家碱厂的品牌依赖度；三是出口对山东的轻碱仍有支撑；因此在重质化率较高的情形下出现了轻碱缺货的情况。④西北、河南部分碱厂出现轻碱价格的下调，也侧面反应了当下轻碱的景气度一般，但是在河南某厂出现价格下调后，成交放量，也可见在原料库存偏低的情况下，刚需对轻碱价格仍有支撑。综上，当前轻碱最显著的两个特点是，刚需支撑和下游原料库存偏低，当前重质化率维持在55%附近，如轻碱出口存在不出现崩盘，轻碱支撑较强，底部有限。

【进口来了，多单快逃？】近期，进出口的传闻算圈内较热门的事件之一。首先观点上，我们认为短期在国内基本面的支撑下，净出口的下滑并不构成05价格的趋势性下滑风险，但需要关注影响进出口持续性的潜在风险因子。对出口调研反馈来看，碱厂仍有前期延后的待发订单，但是交货周期拉长，因此可以判断短期出口下滑最主要的原因在于内销的火热和国内价格的走高共同导致了出口的下滑。因此短期出口下滑的预期，建立在内需热和上游库存低的基础上，短期对价格并不构成大级别风险。但我们需要关注出口在更远的预期角度是否能支撑价格。其一，碱厂报价上400FOB之后，成交接近停滞。其二，美国在2022年由于自身供应问题出口下滑明显，也导致了国内去至东南亚的订单上升，同时出现了南美的订单；而美国这部分供应回归后，我国出口的重心或有所下滑。这两点都是我们长期视角需要关注的。接下来从更长期的角度，国内供需在某兴投产后将趋于过剩，我们国内的产量势必要对外输出，届时的出口将是支撑而不是如同2022年的驱动。综上，我们认为，在国内纯碱基本面的支撑下，短期进出口项的走弱暂不能传导至价格；但是走弱的持续性，则需要通过关注碱厂出口订单的成交和国外出口的消息面来持续跟踪。

【碱厂去库趋缓，真的重要吗？】先说结论，当前碱厂库存的窄幅波动对行情的参考意义减弱。首先，碱厂库存不可能去至0，因此即使碱厂待发充分，同样会存在一定的库存量。同时，碱厂表现出较强的控库意愿，时而通过让利来预售远期的订单。当前，碱厂的订单天数接近20天，因此上游短期内将库存压在偏低水平也较为合理，剩下的累库或是去库只是波动。

【硬要说重碱存在风险的话，可能是中游库存，可能是下游的倔强】当前重碱的库存结构，上游库存维持低位，中游环比累库，下游持续压缩原料库存。可以简单理解成，在总体重碱存在一定缺口的情形下，上游待发充分库存维持低位，而下游压缩原料库存导致中游累库。我们则需要考虑两件事：一是下游原料库存还可以继续压缩吗，二是中游存在类似玻璃盘面走弱后挤兑上游出货的风险吗。前者，玻璃厂在弱势行情中，通过压缩原料库存，甚至改配方的方式(如提高碎玻璃比例，如轻碱替代等)，缩减重碱的用量，当前纯碱原料库存接近16-17天。后续在远兴投产预期叠加玻璃未见起色的情况下，下游仍有压缩原料库存的意愿，又或是说补库意愿不强，因此短期重碱表需预计继续维持在刚需水平附近。后者，当前中游库存虽较前期累库，但是总体依旧处于低位。从中游成交了解到，如中游做到一定程度的让利，下游的买货意愿实则较强。因此如价格因中游库存出现下滑，在下游原料库存较为极致的现实下，中游成交容易放量，对价格形成支撑。因此我们认为重碱中游和下游的表现对价格存在一定制约，但同样不构成价格风险。

【纯碱05在需求不变的情况下预期震荡，09则是等待机会，5-9月间逻辑相对清晰】综合以上，当前在轻碱需求平平，重碱压缩库存的情况下，需求弱势对纯碱现货价格存在一定的制约。05在高开工、低库存、稳需求这个极为利多的基本面下，价格暂未找到能出现大级别下跌的驱动因子，但是上方现货价格又限制了05的高度，价格预期维持震荡。对于09而言，最难分辨的就是投产预期。目前了解到，某兴的一线预计5月点火6月出产品，二线预计6月中下旬点火，三线四线则待定。除此之外，09又面临传统的纯碱检修旺季，但是在投产压力和高利润的驱使下，检修是否延迟也需要加入考量之中。同时，前面提到的进出口是否会在长期角度出现明显下滑也是风险之一。因此09在投产未分明前，盘面多空较为纠结。多头会认为，大多数商品投产的惯性就是延迟，同时前面提到下游低库存且刚性，如检修先来，则容易导致现货的供需错配。空头则认为，出口走弱叠加投产预期，高利润下趋使检修延后，过剩格局下需要压缩估值。5-9的反套则可考虑，05上方有限，在基本面良性和宏观修复的驱动下，进行09合约相对05的估值修复，考虑350-450区间。

以下是我们对于玻璃纯碱调研的详细内容

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前期调研了解(20230206-20230217)

【下游情况】

①多数深加工库存较低；少部分深加工节前有囤货，但是总体量可控。

②回款同比往年较差，资金流转限制原片采购，多表示后续多跟着订单采购。

③订单跟进不足，基本为节前散单，新单跟进有限。

④开工较往年略有延迟，大多是在十五后，侧面反应新订单弱势；开工负荷多维持半成，较往年下调两到三成。

【经销商】

⑤部分节前有做库存，量同比往年偏低，总量占总库存的六到八成不等。

⑥十五后下游拉货有恢复。往年上半年的拉货热点，出现在年后和四月下半旬，年后这波需观察二十号后的需求情况。总体小板出货好于大板。

⑦为缩短收款周期，先货后款的方式不太适用。

⑧多数贸易商对今年价格的大趋势并不乐观，但是较去年预计有所恢复，1500附近会存在补库意愿。

【玻璃厂】

①冷修意愿不强，主要原因在于冷修后点火存在问题

②某玻璃出厂价内心底在1500附近。

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Day ONE 20230220

Firm 1:山东某泡花碱下游

【行业概括】行业经历了利润红利期(了解前期年利润可达16%)，产能增速达30%，近期产业受出口下滑、成本抬升、需求替代等因素的影响，行业面临一定的压力。

【开工情况】

①山东泡花碱占产业约60%，目前开工维持70%附近，环比来说属于行业偏低(但一定程度可能是受到产能扩张后的产能基数增加影响)；

②去年一年泡花碱对纯碱的使用量占纯碱总产量的5.5%，往年可达8%；

③开车的企业利润尚存。

【需求反馈】

①轻碱下游存在需求部分被替代的问题；

②泡花碱近些年最大的问题在于出口的走弱；

【库存情况】

①原料基本没有备货，一方面是节后回来碱厂的可发货不高，二是认为轻碱行情上方有限；

②成品库存也不高，据了解山东企业库存仅4万吨，而月产量可达到22万吨。

Firm 2:山东某贸易商

【碱厂概况】当前碱厂基本维持零库存，以销定产。

【出口反馈】

①某化目前还有待发， 1-2月出口尚可的原因也在于前期的订单累积；

②当前纯碱出口报价在较前期提高，但是基本没有成交，但碱厂目前内销基本没有压力，降价意愿不强

③出口多至东南亚，部分去到南美，跟去年年中的反馈出入不大。

④表示：去年北美碱厂开工受到了天然气的价格影响，而近期天然气价格的回落对于全球纯碱的供应暂不能形成立竿见影的冲击；同时即使供应回归，全球的纯碱平衡角度，供应增量依旧有限，未来纯碱的出口认为下方支撑较强。

【轻碱反馈】

①山东两厂的轻碱大多满足周边客户为主，伴随下游开工的恢复，轻碱需求紧张。

②当前轻碱下游的库存较低，往年年后会有一波备货，但是今年碱厂节后库存也偏紧，导致下游基本没咋备货；

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Day TWO 20230221

Firm 3&4:山东纯碱贸易商

【碱厂相关】

①碱厂不可能为0库存，新产出后要复检、集中发运等原因。因此即使山东区域内，两厂的纯碱现货反应紧张，库存依旧不会为0。

②部分下游受到产成品和装置的影响，对产成品有一定的要求，因此有时会被动接受溢价。

【纯碱反馈】

①轻碱下游感知：泡花碱需求一般；玻璃器皿利润一般但后续认为伴随消费向好需求会有所好转；化工需求良好；小苏打年后价格年后价格下滑，终端采购意愿较差。

②土耳其当前出口价格较国内价格更有优势。

③据了解，部分玻璃下游确实有拿轻灰掺重灰的操作，但是我们认为普遍性不强，主要考虑轻灰对窑炉的折旧成本。

④贸易商表示对下半年的需求较为看好。

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Day THREE 20230222

Firm 5:沙河某贸易商

【贸易商库存】

当前该贸易商库存中性偏低，仅占总库存的三成，年前达到五成；当前沙河的贸易商之间由于供货的玻璃厂不同，原片库存有差异，总体较为中性。

【需求反馈】

①“保交楼”政策实施后有感受到需求好转；同时出口需求略有恢复，其中制镜需求明显好转，年前订单较满，但制镜占玻璃总的需求较小。

②认为需求的验证点在3月，一方面在于自身对下游订单的感知，一方面在于东、北西北的需求复苏节点，一方面在于两会政策。

③价格在1560-1580出货尚可，1600以上的销量不行。

Firm 6:沙河某玻璃厂

【玻璃相关】

①热修的概念是炉子部分损坏后，在不降温的情形下对炉子进行检修。

②现在沙河产线的点火没有很复杂的流程，做好备案工作就行。

【纯碱相关】

①厂家最近确实有用轻碱来制作玻璃，表示使用轻碱的玻璃成品差异不大，汽车玻璃和超白玻璃则不会考虑轻碱。(但是我们从窑炉使用寿命上来看，认为轻碱进窑炉的普适性依旧不大。)

②当前碱厂纯碱库存天数约30天。

③年前买碱较为紧张，年后现货可以买到但是都在等价格。

【玻璃厂心态】

从玻璃厂自身调研的下游情况来看，下游备货量不高，同时订单较为有限，某深加工白天不生产晚上生产，原因是电费差异。下游多为刚需采购，销售环比上略有好转。玻璃厂在等待两会，往年3月后也会明显好转。

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Day FOUR 20230223

Firm 6&7&8&9&10:三家沙河玻璃贸易商和两家玻璃厂

【玻璃厂】

①某全大板下游深加工自用可占到一半；价格上，小板多随行就市，大板则在沙河市场中降价多晚于其他厂，价格上相对于其他厂也有一定的品牌溢价。

②某全保证金提货针对部分合作较久的贸易商，实则就是“移库”进入到贸易商的仓库中。

③某金和某全的原料库存都较为充分，某全在一个月，某金两个月。

【玻璃贸易商】

①当前玻璃贸易商的库存占比中性，大多四到六成。

②下游感知比同比去年甚至更差，某贸易商库存年前的库存只出了一半，往年基本会出完。