科创板新股研究：长盈通（688143） “高营销低研发”驱动的专精特新小巨人？-环球滚动

来源: 科创板日报 ┆ 时间: 2022-12-11 20:50:28

长盈通(688143)将于2022年12月12日于科创板上市，公司是专业从事光纤陀螺核心器件光纤环及其综合解决方案研发、生产、销售和服务的国家级专精特新“小巨人”企业。

一、公司基本资料：

(资料图片仅供参考)

1、基本信息：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

武汉长盈通光电技术股份有限公司位于武汉光谷，主要从事特种光纤光缆、特种光器件、新型材料、高端装备和光电系统等五大领域产品的研发、生产和销售，致力于开拓以军用惯性导航领域为主的光纤环及其主要材料特种光纤的高新技术产业化应用。

二、主要财务数据：

1、净利润及增速：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

如上图可见，经过2019年爆发式增长后，公司在2020-2022年盈利增速趋于稳定，2022年前三季度实现同比37.9%增长。

2、主营分拆：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

如上图所示，公司产品超过85%左右都是军品，而民用占少数。

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

上图可见公司光纤环器件与特种光环占比逐年上升，到2021年年报两者合计已经接近收入整体的90%。

三、行业及未来空间：

考虑到公司业务专业性较高，为了便于投资者理解，本文主要针对占主营收入比重超过90%的光纤环器件(陀螺)和特种光纤的行业空间进行展开：

1、光纤陀螺行业

公司主要产品光纤环及其主要材料保偏光纤主要应用于惯性导航领域的光纤陀螺。光纤陀螺是光纤惯性导航系统中的核心部件，是惯性导航技术领域最为基础、核心、关键的装置与系统之一。

光纤陀螺具备导航、定位功能，而光纤环是光学陀螺的核心传感部件，按最典型的光纤陀螺计算，光纤环成本约占光纤陀螺总成本36%。随着我国北斗等一批新的民众应用逐步开放，光纤环作为军工导航的重要基础元器件，军用标准与民用标准将进一步融合，能带来更好的产品性能，应用潜力巨大。

根据赛昇信息技术研究院的数据，2019年国内光纤陀螺的市场规模为105.2亿元，并在未来长期保持稳健增长态势，预计2019至2024年复合增长率为19.6%。

数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

2、特种光纤行业

根据Statista的数据，2019年全球特种光纤市场规模为154.6亿美元，欧洲是全球最大的特种光纤区域市场，规模为 47.9亿美元，亚太地区的市场规模为30.3亿美元。未来5年，根据Statista的数据，2025年全球特种光纤市场规模将达到421.3亿美元，复合增长率为18.1%，包括中国、印度在内的新兴经济体还将迎来特种光纤市场的快速发展。

数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

中国近年来特种光纤市场长期保持快速增长态势。特种光纤因其特殊的产品性能，在国防军工、航空航天、能源、电力、医疗等领域得到广泛应用，下游市场需求不断增长。

数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

据工信部下属智库赛昇信息技术研究院数据显示，2019 年中国特种光纤市场规模将在2018年的基础上增长5.7%，达到97.9亿元水平，保持稳定增长态势。

四、竞争战略

1、五力模型：

根据经典的波特五力模型，长盈通竞争优势最弱的位置应该在于面对下游军工企业(比如航天科工、兵器工业集团)的议价能力，当然这点所有军工产业链公司都存在，下文会根据盈利数据进一步展开。相对而言，上游原材料、替代品的竞争威胁就小得多。

2、由盈利水平看未来战略：

上文提到，军工行业普遍存在强大的下游兵工集团，通常不能进行市场化的价格调整。对于长盈通而言是否同样适用，我们看数据：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

显然，本文通过初步的对比，发现长盈通的整体毛利率、净利润率其实远远高于申万三级行业内可比公司(通信线缆及配套)，这与上文的猜想并不相符。

考虑到公司业务较为特殊，因此本文进一步将可比公司的相关业务毛利率对比如下：

数据来源：Wind，科创板研究中心，招股说明书

通过上表数据，很显然即使通过可比公司相似业务的对比，公司的毛利率依然存在较大优势。这也与公司招股说描述的特种光纤存在技术含量高、附加值高、产品价格高一致。

进一步地，本文拆分长盈通细分业务毛利率：

数据来源：Wind，科创板研究中心，招股说明书

上表可见，公司整体毛利率高于可比公司，主要是由于特种光纤的毛利率高，进一步地是因为自产特种光纤毛利率高达84%(2021年年报)，这印证了公司今年来围绕光纤环产品，形成了“环-纤-胶-模块-设备”的一体化布局战略的意图。

3、未来战略思考：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

如上表显示，可比公司长飞光纤(601869)自2018年上市之后，光纤毛利率一路下行，事实上招股说明书所列举的多家公司或多或少都存在这个现象。本文并非相关行业的权威专家，不敢断言到底是什么原因。但无外乎行业内竞争加剧、外部资本入局，又或者是上市后高盈利水平公开，导致下游买家有意平衡供应体系，扶持竞争对手或自建供应体系等。

因此，基于当前长盈通的当前情况，未来要维持盈利水平上的优势，上市募集资金用于特种光纤光缆、光器件产能建设是较为合理的战略选择，毕竟要改变下游强大的军工集团并非易事。

五、风险：

1、公司治理风险：

本文注意到，公司的董事长、总经理、实际控制人都是同一个人，正常情况下每个人的精力、能力都是有边界的，过度依赖个人并不是一个好的公司治理现象。

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

为了验证上文的猜想，本文以科创板全体公司为样本，符合“公司董事长、总经理、实际控制人为同一人”该特征的公司(截止2022年12月9日)，共有135家，占科创板整体27%左右。

数据显示，在2020-2022Q3接近3年时间内，特征组盈利增速显著低于全体科创板公司。

2、营销驱动or研发驱动？

上文提到过公司的盈利水平显著高于行业内可比公司，按照招股说明书的描述是公司的特种光纤(尤其是自产)附加值、技术含量高于标准光纤，相关数据上文已经列出，这里不重复。但分析过程中，本文又注意到了其他两组值得注意的数据：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

上面图表可见，2018年以来可比行业的研发支出占收入比重在不断提升，而相应长盈通的比率则在震荡下降。

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据